[ad_1]
هل أسواق الأسهم خاصة الأمريكية، عبارة عن فقاعة مآلها الانفجار المؤكد؟ تعتمد الإجابة على توقعات أرباح الشركات وأسعار الفائدة. أسعار الأسهم ستبدو معقولة، شريطة أن تكون الأولى قوية والأخيرة منخفضة للغاية.
أشهر مقاييس القيمة السوقية -معدل السعر إلى الأرباح المعدل دوريا- للحائز جائزة نوبل، روبرت شيلر- يومض باللون الأحمر بالفعل. يمكن عكس هذا المقياس لإظهار العائد على مؤشر ستاندرد آند بورز المركب، يبلغ اليوم 3 في المائة فقط. منذ 1880، الأعوام الوحيدة التي كان فيها أقل من ذلك هي 1929 و1999-2000. كلنا نعرف ما حدث بعد ذلك.
هناك سعر آخر منخفض بشكل استثنائي أيضا بحسب المستويات السابقة: أسعار الفائدة. يقترب سعر الفائدة الاسمي قصير الأجل من الصفر في الولايات المتحدة وغيرها من الاقتصادات ذات الدخل المرتفع. تبلغ أسعار الفائدة الحقيقية قصيرة الأجل في الولايات المتحدة سالب 1 في المائة تقريبا. العائدات الحقيقية على سندات الخزانة الأمريكية المحمية من التضخم لمدة عشرة أعوام عند سالب 1 في المائة. في المملكة المتحدة تبلغ العائدات على السندات الحكومية نحو سالب 3 في المائة.
العائد المطلوب على الأسهم يجب أن يكون مرتبطا بالعائدات على هذه الأصول التي يفترض أنها آمنة. هذه العلاقة تسمى “علاوة مخاطر الأسهم”، وهي العائد الزائد المطلوب على الأسهم فوق العائدات المتوقعة على السندات الحكومية. لا يمكن قياس هذه العلاوة بشكل مباشر لأنها موجودة فقط في أذهان المستثمرين. لكن يمكن الاستدلال عليها من التجارب السابقة، كما هو موضح في ورقة بحثية قدمها فرناندو دوارتي وكارلو روزا عام 2015 للاحتياطي الفيدرالي في نيويورك. في الآونة الأخيرة، قدر إلروي ديمسون وبول مارش ومايك ستونتون من كلية لندن للأعمال العائد الزائد المطلوب على الأسهم العالمية فوق عائدات السندات عند 3.2 نقطة مئوية بين 1900 و2020. بالنسبة للمملكة المتحدة، يقدر معدل العائد الزائد بـ 3.6 نقطة مئوية، وبالنسبة للولايات المتحدة عند 4.4 نقطة مئوية.
هل هذه العائدات الزائدة تتماشى مع ما توقعه الناس في البداية؟ لا نعلم، لكنها تمثل نقطة انطلاق. قد تكون العلاوة المطلوبة الآن أقل من تلك المطلوبة في معظم الـ 120 عاما الماضية. تحسنت محاسبة الشركات بشكل كبير، وكذلك استقرار الاقتصاد الكلي -على الأقل بحسب المعايير البائسة للنصف الأول من القرن الـ 20. علاوة على ذلك، القدرة على الاحتفاظ بمحافظ استثمارية متنوعة أكبر بكثير الآن. تشير مثل هذه التغييرات إلى أن علاوة المخاطرة التي يغلب على الاعتقاد أنها مفرطة ومبالغ فيها، كان يجب أن تنخفض.
تشير دراسة أجراها “كريدي سويس” إلى أن العائدات الحقيقية الإجمالية على الأسهم والسندات في 23 سوقا مرجحة بالقيمة السوقية في بداية كل عام. ومن المثير للاهتمام أن هذا يُظهر أن العائد الزائد على الأسهم منذ عام 1970 كان منخفضا للغاية، ومنذ عام 1990 كان سالبا. لكن هذا بسبب ارتفاع العائد الحقيقي على السندات، الناتج عن انخفاض معدل التضخم وأسعار الفائدة الحقيقية. وبالنظر إلى الأمام، يقدر البنك العائد الزائد المحتمل للأسهم عند 3.3 نقطة مئوية. هذا هو المتوسط التاريخي نفسه على المدى الطويل.
لا توجد تقديرات لمقياس شيلر لمثل هذه الفترات الطويلة لأسواق الأسهم خارج الولايات المتحدة. لكن يمكن إجراء تقديرات منذ أوائل العقد الأول من القرن الـ 21. يبلغ عائد الأرباح المعدلة دوريا حاليا 7.6 في المائة على مؤشر فاينانشيال تايمز 100، و5.4 في المائة على مؤشر داكس 30 و4 في المائة على مؤشر نيكاي 225. وبمعدلات الفائدة الحقيقية الحالية على السندات طويلة الأجل، فإن علاوة عائد الأسهم الضمنية تزيد على عشر نقاط مئوية في المملكة المتحدة، وأكثر من سبع نقاط مئوية في ألمانيا وأربع نقاط مئوية في اليابان والولايات المتحدة. اليوم، تبدو أسواق المملكة المتحدة مقدرة بأقل من قيمتها، ربما بسبب جنون “بريكست”. تبدو قيمة أسواق اليابان والولايات المتحدة مقدرة جيدا وليس مبالغا فيها، بحسب المعايير التاريخية.
ما يزيد دعم عقلانية السوق الأمريكية اليوم أن 55 في المائة من الزيادة في القيمة السوقية لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 خلال الـ 12 شهرا الماضية ترجع إلى المكاسب في قطاع المعلومات والتكنولوجيا. هذا أمر منطقي، بالنظر إلى هيمنة الولايات المتحدة في هذه المجالات والتحول التكنولوجي عام 2020. يجدر بنا أن نذكر أيضا أن تخفيض أسعار الفائدة الحقيقية دون الصفر يجعل الأرباح المستقبلية قيمة أكثر من الأرباح اليوم، من حيث القيمة الحالية. ومن المنطقي النظر إلى التأثير قصير المدى لكوفيد – 19.
بالنظر إلى أسعار الفائدة، بعد ذلك، فإن أسواق الأسهم ليست مبالغا في تقدير قيمتها. السؤالان المهمان هما ما إذا كانت أسعار الفائدة الحقيقية سترتفع، ومتى سيكون ذلك؟
يعتقد كثيرون أن أسعار الفائدة الحقيقية شديدة الانخفاض هي نتاج سياسات نقدية فضفاضة على مدى عقود. لكن إذا كان ذلك صحيحا، فإننا نتوقع أن نرى ارتفاع معدلات التضخم الآن.
الافتراض الأفضل من ذلك هو أن تحولات هيكلية كبيرة حدثت في المدخرات والاستثمارات العالمية. في الواقع، في 2019 جادل لوكاس راشيل من بنك إنجلترا ولورنس سمرز من هارفارد في مجلة بروكينجز بيبرز Brookings Papers، بأن القوى الاقتصادية الحقيقية خفضت سعر الفائدة الحقيقي المحايد للقطاع الخاص سبع نقاط مئوية منذ السبعينيات.
هذه الاتجاهات الهيكلية المتوجهة منذ عقود نحو أسعار الفائدة الحقيقية شديدة الانخفاض هل تتغير وتعكس اتجاهها؟ يجب أن يكون الجواب هو أن أسعار الفائدة الحقيقية سترتفع على الأرجح، عوضا عن أن تشهد مزيدا من الانخفاض. إذا كان الأمر كذلك، ستكون السندات طويلة الأجل استثمارا مريعا. لكنه يعتمد أيضا على سبب ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية. إذا كان ذلك نتاجا لزيادة الاستثمار والنمو السريع، فقد تعوض أرباح الشركات القوية تأثير ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية في أسعار الأسهم. لكن إذا انخفضت معدلات الادخار، ربما بسبب الشيخوخة، فلن يكون هناك مثل هذا التعويض، وقد تصبح أسعار الأسهم مبالغا فيها بشكل كبير.
بعض أسواق الأسهم الرئيسة، ولا سيما أسواق المملكة المتحدة، تبدو مقدرة بأقل من قيمتها اليوم. حتى أسعار الأسهم الأمريكية تبدو معقولة، لأن تقدير قيمتها يتم مقابل عائدات الأصول الأكثر أمانا. فهل ستتبدد القوى التي جعلت أسعار الفائدة الحقيقية سلبية، وإذا كان الأمر كذلك، فمتى ستتبدد؟ هذان هما السؤالان المهمان. الإجابات ستشكل المستقبل.
[ad_2]
Source link